j9九游会耶鲁大学经济学教授评流行理财观念

　　j9九游会耶鲁大学经济学教授评流行理财观念理财是消费者主动参与现代金融市场的活动，需要有一定的金融素养作基础。好在理财知识的供给相对充足，大概每个家庭至少都会有一本理财图书。

　　有了短视频之后，也可以从手机上学习理财。在美国，TikTok催生了一批理财网红。不过，媒体普遍认为，网红所传播的理财观念往往是有问题的。投资人要学习理财，最好还是看书。

　　理财图书属于畅销书类别，消费者的选择是图书价值的判断标准。排名第一的是罗伯特·清崎的《穷爸爸富爸爸》，全球销售3200万册。

　　理财图书的作者来源十分广泛。但他们有一个共同点，这些作家都不是经济学家。也就是说，绝大多数普通投资者是从非经济学家的作家那里获得理财知识。

　　由此产生了两个问题，第一个问题是理财作家们传达的理念与学术专家是否相同，第二个问题是投资者们是否听从理财作家们的建议。

　　这两个问题引起了经济学家詹姆斯·崔（James Choi）的关注，特别是后一个问题。这是因为詹姆斯·崔是一位行为经济学家，他想了解理财作家向读者提供哪些建议，如何发挥影响力。

　　2019年，詹姆斯·崔开始研究这一课题。他在上个月发表了一篇论文，名为“流行理财作家PK教授的看法”，介绍了他的研究发现（论文链接在文末）。[i]

　　詹姆斯·崔首先要确定哪些理财作家影响力最大。他以Goodread（美国豆瓣）排名为依据，选择了排名前50位的理财读物。

　　研究围绕着他选定的几个问题展开分析，包括储蓄率、避免做富有的穷人、资产配置、非房产债务管理等。

　　50位作者中有不少金融界名人，先锋基金创始人约翰·伯格，基金经理彼得·林奇，本杰明·格雷厄姆（证券分析），威廉·伯恩斯坦，波顿·麦基尔（漫步华尔街）。

　　当然主要还是明星理财作家，像罗伯特·清崎、戴夫·拉姆齐，女性理财大师苏茜·欧曼，老一代理财专家托尼·罗宾斯等。

　　研究发现，理财作家与经济学家在理财观念方面有相同点，也有差别很大的地方。大致分为三个类别，相同的建议，不同的建议，相同建议而解释不同。

　　储蓄率多少合适？理财作家特别强调年轻人要养成储蓄习惯，最好是保持一个固定的储蓄率，通常的建议是10%~15%。

　　理财专家认为，保持储蓄不变的优点有两项，一是养成习惯。二是利用复利效应。时间越长，收益越高。

　　詹姆斯·崔发现，经济学家对于第一项理由研究不足。也就是说，经济学家没有考虑习惯养成对储蓄的重要性。

　　许多理财专家还建议在年龄增加时提高储蓄率，因为收入会随着年龄增长，因此有的理财作家建议将加薪的部分直接用于储蓄而不是消费。

　　在储蓄率方面，理财作家对读者行为的确有影响。据Chopra等人的研究，理财顾问戴夫·拉姆齐主持的流行理财节目主张高储蓄率，经常收听这一节目的家庭零售支出的减少幅度达到5.4%。

　　但是，经济学家不同意理财作家的建议。根据生命周期收入假设，人一生的收入呈现前低后高，为了实现效用最大化，理性的选择是平滑生命周期中各个阶段的消费，在年轻时少储蓄或负储蓄，中年时加快储蓄，退休后负储蓄。

　　根据这一分析，年轻时强制储蓄是不理智的做法，会破坏消费的平滑性。崔教授说，他赞成年轻人自律，避免积累负债，但年轻人不必因为信用卡债务而有负罪感。

　　优先支付自己。优先支付自己是理财专家特别喜欢的一种做法，他们建议读者在取得收入时首先将储蓄部分扣除，其余部分再安排支出计划。优先支付自己，意思是这些用作储蓄的钱是支付给自己而不是给他人。

　　经济学家不同意，因为他们将消费看作效用，将储蓄看作牺牲。优先支付自己仍然是效用的损失，这种说法只不过试图将牺牲表达为效用。

　　然而，由于绝大多数理财专家赞同这一主张，崔教授认为这项建议很可能是有效的，经济学家也许可以研究一下，为什么这项主张能够产生实际效果。

　　先还什么债？经济学家主张先还高利率债务。多数理财顾问也是这样建议，但也有些理财顾问反对。比如戴夫·拉姆赛主张先还金额最小的债务。

　　他承认，理性分析应当先还高利率债务。但他解释说，如果你这么会算账，就不会欠信用卡债了。这是行为修，每还清一笔，你的还债动力就增强一分。

　　股票投资类型。这是指投资人如何选择投资对象，是选择价值股、成长股还是小盘股。理财顾问们的偏好并不相同。

　　经济学研究发现，价值股和小盘股的回报更高，但经济学家同样无法解释其中的原因。在这个问题上，至少目前来看，大家可以放开随便说。

　　富有的穷人。这是指有资产却没有流动性的情况，导致这一现象的原因是购买房产或过度投资于退休计划，据说美国有20%的家庭出现了这类情况。

　　理财作家通常警告读者不要陷入富有的穷人困境，经济学家却认为这样做有合理性。比如，这是用非流动性方式保存财富，可以起到被动自律的效果。

　　长期持有股票资产。理财作家通常建议长期持有股票资产，因为股票投资在长期来看风险会降低，而收益较高。

　　可投资期限越长，股票比例就应当越高。比如年轻人为退休计划的投资应当以股票为主，但在接近退休年龄时应当转而保守投资。常用的经验公式是股票投资的比例等于100减去年龄。

　　经济学研究没有发现支持不同年龄应当采用不同股票比例的说法。统计数据表明，投资者的资产配置倾向是，随着年龄增高，投资于股票的比例上升。或呈现为驼峰形，在退休后下降。

　　经济学家支持股票投资比例随着年龄增高而呈现驼峰形，也就是老年人应当减少股票投资。但他们的理由和理财专家不一样。

　　经济学家将人力资本作为投资组合的一部分。劳动力是能够产生固定收益的低风险资产，并且其收益与其他资产收益无关。退休时这项资产归零，导致投资组合风险变高，必须减少股票投资以降低风险。

　　第二个原因是劳动力本身就是一项风险保障。年轻人遭遇投资失败可以通过增加劳动供给来弥补损失，因此年轻时可以多投资股票。

　　理财作家往往绘制股票投资和债券投资长期回报率对比图，来证明长期投票股票的合理性。经济学家使用方差分析。

　　经济学家不赞同长期投资股票可以降低风险的看法，因为长期投资的回报方差也增加了。但经济学家倾向于认为长期投资会使得回报的条件方差减小，降低了股票投资的风险。

　　资产配置国际化j9九游会登录入口首页。绝大多数理财作家赞成资产配置国际化，这和经济学家的建立是一样的。理财作家建议外国股票比例为27%，大大低于国际市场市值占比（大约59%）。这一现象称为本国偏差，即投资者更倾向于持有本国股票。

　　为什么要低配国际股票？理财专家的解释各式各样。比如约翰·伯格认为S&P500企业业务本身已经包含国际化因素，伯恩斯坦则认为投资者受周围人士的影响，导致本国偏差。

　　经济学家的看法与理财作家不同。他们认为，本国股票可以对冲非交易性收益的风险，例如工资收入波动。在这个意义上，本国偏差似乎是合理的。

　　心理账户。这是指消费者根据心理需要将收入或支出归类为不同的账户。比如工资是固定收入，需要仔细规划。而奖金则是偶然所得，使用相对随意。

　　理财作家很重视心理账户，他们主张为特定用途建立专门账户，比如大学教育金，大宗购买储蓄或退休计划。

　　经济学家同意某些支出的效用水平更高，比如婚姻、搬家、送子女上大学。此外j9九游会登录入口首页，心理账户的好处是简便易行，消费者很容易理解它的价值j9九游会登录入口首页。

　　主动投资基金还是被动投资基金？理财作家几乎都建议投资于被动投资基金。也有少数的例外，像是彼得·林奇，当然有他的理由。

　　在这个问题上，经济学家完全赞成理财作家。不过，统计数字显示，60%的共同基金和ETF资产属于主动投资类别。这说明理财作家和经济学家一样失败，他们都没能说服投资者。

　　詹姆斯·崔在论文中解释了这项研究的三大目的。首先，理解流行理财观念是如何产生的。理财作家的能量很大，使得一些似是而非或错误的理念得以流行开来。

　　第三，许多流行读物的建议尽管并非最优，但往往是次优的。因为理财作家知道他们的读者做不到最优选择，他们会推荐一些看上去并非最优的替代建议。

　　与经济学分析相比，理财作家的建议通俗易懂，更加可行，这是他们成为畅销书作家的本领。当然，有些时候投资人连理财作家的意见也不听，找出其中的原因可以是学术研究的有趣课题。

　　詹姆斯·崔的研究对于理财教育发出了一个积极的信号。经济学家普遍不愿意介入理财教育，可能的原因之一是担心在通俗的讲解中出现错误理解。

　　曼昆曾经批评高中经济学教科书对理论过度简化，他认为大学101课程（经济学原理）已经是理解经济学概念所需要的最低限度。

　　2021年美国经济学教育理事会发布新版《金融素养教育课程标准》，其中删除了理财教育中常见的“需要与想要”概念，可能是因为经济学家不讨论这两个概念。

　　另一方面，理财教育正是像詹姆斯·崔这样的行为经济学家能够发挥作用的领域。作为耶鲁大学管理学院金融学教授，他的代表性成果是员工自动加入养老金计划设计机制的研究，可以理解为与理财专家类似的工作。

　　传统上，企业会让员工选择是否自愿加入养老金计划。尽管这些计划相当于有补贴的储蓄，员工也理解它的优点，但实际效果并不好，参与率低于预期。

　　行为经济学家认为，“要求”员工选择加入的设计阻碍了员工参与。詹姆斯·崔等人修改了这项机制，改为企业不再“要求”，而是“默认”员工加入，但员工有权退出。

　　新方案的优点是只做流程上的变化，不需要企业承担额外的支出（如培训和推广）。由于机制清楚并且不增加成本，这项研究立刻影响了政府的养老金相关政策。

　　2011年和2018年，詹姆斯·崔与合作者两度获得萨缪尔森经济学奖（TIAA Paul A. Samuelson Award）。罗伯特·席勒和理查德·塞勒都得过这个奖。